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3892岡山製紙



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独断と偏見に満ちた独り言のレポートですので、あくまでも参考程度に。投資は自己判断で!


3892岡山製紙です。
名前の通り、本社は岡山です。ビジネスは製紙ですね。大株主が3861王子ホールディングスです。

設立が1907年で上場が2000年。歴史ある会社です。そして2000年の上場ラッシュ時に上場ですね。

2000年というタイミングは上場することによりかなりの金額をマーケットから調達できた時代なのです。日本株全体で予想PERが47倍とかそんな感じでした。となると直近のPER15倍前後を考えると、上場したい気持ちは良く解りますね。


投資家にとってはバブルでしたが企業経営者はチャンスでしたよね。


当社を調査しようって気になったのは実はかなり前(7~8年くらい前)から当社株を保有してました。で、当時は一生売らない、プレミアムを付けて買い取ってもらうってアイデアだったからです。当時のメモには(割安、キャッシュリッチ、上場理由なし)って書いてありました。


懐かしい思いをしましたが、あの頃からほとんど変わってない当社の財務諸表もびっくりです。しかし、こういった「ある意味で強い会社」って安心度が違いますね。という所を数字などで書きたいと思います。


まず、ビジネス。
当社のHPは見ても見なくても良いです。


板紙事業
段ボール製造用原紙の一品種である中芯原紙及び紙、布、セロファン、テープ、糸などの巻しんに使用される紙管原紙の製造販売

美粧段ボール事業
青果物、食品、家電製品等の包装箱や贈答箱の製造販売


以上です。
100億円も売っていない会社なのでセグメントで細かく見ません。


有価証券報告書には「王子ホールディングス株式会社の100%子会社である森紙販売株式会社及び佐賀板紙株式会社とは、当社製品の販売取引」って書いてあります。ここから読み取れるのは、「当社は循環取引してませんのでどうぞ調べてみやがれ」って事ですよ。

これを見た後で売上セグメントを見れば、10%以上で出てきたのが、三菱商事パッケージング株式会社って所だけ。つまり全体売上の10%を超えてない訳だし、まあ、そこまで気にする事はないですよ~って事。


数字を見ちゃいます。見易いように百万円単位で書いてみました。

売上高 経常利益 純利益 純利益率
2009年度 8,984 639 367 4.09%
2010年度 9,060 1,220 716 7.91%
2011年度 9,084 787 386 4.25%
2012年度 9,158 624 220 2.40%
2013年度 8,691 531 362 4.16%

しっかりとしたビジネスですね。


紙ってオイルとかのせいでで値上がりしてない?って気になりますよね?

原価(百万円) 売上に占める原価の割合
2009年度 6,789 75.56%
2010年度 6,336 69.94%
2011年度 6,671 73.44%
2012年度 7,027 76.73%
2013年度 6,745 77.62%

まあ、何とかなんじゃね?って思います。ってかマジでオイル価格が当社へ与える影響とか計算するのは面倒だからしません。利益率が4%もある製造業であれば、大丈夫だって考えます。中には毎年1%以下の会社もある訳ですし、そうなってきたらそういった原価計算とかは大事になってきます。


昔から赤字が出ない会社だったな~って記憶してます。


四半期で多少の赤字は出るけど、基本安定です。
一応、長くなるけど、四半期の利益率の数字を出しておこう。

2009年度1Q 3.60%
2009年度2Q 4.07%
2009年度3Q 1.20%
2009年度4Q 7.49%
2010年度1Q 7.55%
2010年度2Q 9.04%
2010年度3Q 7.68%
2010年度4Q 7.29%
2011年度1Q 5.96%
2011年度2Q -0.42%
2011年度3Q 6.85%
2011年度4Q 4.74%
2012年度1Q 2.11%
2012年度2Q 3.72%
2012年度3Q 0.22%
2012年度4Q 3.33%
2013年度1Q 5.44%
2013年度2Q 3.82%
2013年度3Q 4.74%
2013年度4Q 2.48%
2014年度1Q 3.15%


で、黒字の理由はって考えると、もうね、優良顧客沢山いる訳ですね。
で、長くなるけど、売掛金と受取手形を一気に並べます。

受取手形
2013年度
三菱商事パッケージング株式会社 210,283
四国段ボール株式会社 207,208
神崎紙器工業株式会社 90,494
国際紙パルプ商事株式会社(注) 84,184
三協紙業株式会社 79,673
その他 554,603
合計 1,226,447

2012年度
三菱商事パッケージング株式会社 207,726
四国段ボール株式会社 198,406
神崎紙器工業株式会社 141,443
大善株式会社 91,621
三協紙業株式会社 85,198
その他 484,939
合計 1,209,336

2011年度
三菱商事パッケージング株式会社 241,429
四国段ボール株式会社 188,049
神崎紙器工業株式会社 126,228
大善株式会社 84,125
柏原紙商事株式会社 53,147
その他 486,437
合計 1,179,417

2010年度
三菱商事パッケージング株式会社 269,920
四国段ボール株式会社 252,634
神崎紙器工業株式会社 103,584
大善株式会社 102,236
七條紙商事株式会社 44,751
その他 471,723
合計 1,244,851

2009年度
三菱商事パッケージング株式会社 348,943
四国段ボール株式会社 163,784
大善株式会社 109,020
国際紙パルプ商事株式会社 84,578
佐賀板紙株式会社 64,343
その他 518,793
合計 1,289,462


売掛金
2013年度
森紙販売株式会社 370,017
大王パッケージ株式会社 236,243
シャープ株式会社 213,231
佐賀板紙株式会社 135,558
株式会社キョードー 114,046
その他 788,717
合計 1,857,815

2012年度
森紙販売株式会社 338,147
シャープ株式会社 194,729
国際紙パルプ商事株式会社 165,813
九州大王製紙パッケージ株式会社 126,879
佐賀板紙株式会社 124,385
その他 1,219,275
合計 2,169,230

2011年度
森紙販売株式会社 314,144
シャープ株式会社 186,921
九州大王製紙パッケージ株式会社 151,463
国際紙パルプ商事株式会社 145,693
佐賀板紙株式会社 143,456
その他 1,282,465
合計 2,224,145

2010年度
森紙販売株式会社 250,792
シャープ株式会社 165,189
九州大王製紙パッケージ株式会社 146,778
国際紙パルプ商事株式会社 137,585
株式会社キョードー 124,848
その他 1,295,921
合計 2,121,115

2009年度
森紙販売株式会社 250,055
九州大王製紙パッケージ株式会社 181,707
シャープ株式会社 149,739
関西大王製紙パッケージ株式会社 123,225
株式会社コジマサプライ 104,505
その他 1,130,583
合計 1,939,818


でさらには売掛金の滞留日数の推移は

2009年 77.86日
2010年 76.79日
2011年 81.93日
2012年 83.23日
2013年 79.44日

つまり、決まった客から決まった数のオーダーを貰って同じ感じで回収しているのが少なくとも5年は続いてるって事です。

そして追加で、在庫チェックです。「商品及び仕掛け品」、「仕掛け品」、「原材料及び貯蔵品」ってのをまとめてみる。だってもし今までにないデカイオーダーとかが入ればこの数字が増える訳ですね。決算前とかにそういったオーダーが入ればだけど。こちらも百万円単位

商品及び製品 仕掛け品 原材料及び貯蔵品 合計
2009年度 320 34 352 706
2010年度 330 25 294 649
2011年度 279 33 291 603
2012年度 302 23 476 801
2013年度 333 28 384 745


まあ、今後もずっとこれが続くのでしょうね。
しつこいですがさらに当社の持ち株でも見てみましょうね。

銘柄 金額
中国銀行 640
塩野義製薬 414
コクヨ 121
扶桑薬品工業 119
丸紅 64
レンゴー 45
住友商事 40
宝ホールディングス 62
キリンホールディングス 49
古林紙工 8
トマト銀行 3
大王製紙 1
野村ホールディングス 1

保有理由は「営業取引の円滑な推進と強化」と「財務関係取引の円滑な推進」のどちらか。どちらがどちらに当てはまるかは適当に考えてみれば解りますよね。

5年分載せるのは面倒なので書いちゃいますが、2011年からトマト銀行、大王製紙、野村ホールディングスを持ち始めました。それ以外の持ち株ではレンゴーだけ買い足してますね。


持ち株の戦略について一つ書きますね。

あなたが1億円の受注をA社より毎年受けます、その順利益は10%、つまり1,000万円。で、あなたの会社の財務も健全であれば、100万円分位、その利益でA社の株を買っちゃうのです。で来年も1億円のオーダー、1,000万円の利益、100万円をA社株につぎ込む。これが10年続いたら、単純計算で1,000万円分A社の株を持っている事になる。

もしオーダーが減ったら、その分株を売ればその年は何とか数字上、まあオッケーかなとなります。でその間に一生懸命営業して他社から1億円のオーダーを取れる時間が出来るのです。1億円の受注の人の配置転換。派遣なら派遣を切って、代わりに営業を入れるとかね。


という事でレンゴーの株をなぜ買い増しているかは知りませんが、私はそんな感じで推測するのです。


それ以外に余ったカネは配当ですね。ずっと12円配当利回りは過去5年で下がっても2.70%、大株主にとってはありがたいですよね。

だって、王子ホールディングスの平均借入金利って短期で0.94%、長期で1.31%ですよ。

商社とかが大株主の会社の配当利回りをみても、固定みたいな感じで年3%位で回ることが多いのはそういった株主への配慮もあるんだろうな~って思います。


さらに財務を見て行けば、レンゴー株の買い増し、自社株買いもやっているのですね。2013年1月16日にIRで40万株を1.344億円、その日の株価の336円ですね。


これを自社株買いですのである意味、配当と同じですね。


あと、気になる部分で言えば、バランスシート上の有形固定資産ですね。機械及び装置はかなり減価償却が終わっていて、さらには2013年度のほうが残存価値が多いので、修理しながら使っているのかな~とか、車両運搬具は償却終了でゼロなので外注してるのかな~って工具も結構疲れている状態ではないでしょうか?
金額のデカイ、機械及び装置では、ざっと100億円で、減価償却が82億終了、残りの価値は18億円ってなる。


その会社も当たり前ですが、今後のカネの使い道が気になる所なのです。で、もう一度言っておくと、財務関係取引の円滑な推進のために持っている金融関係の会社が何社かありますね。


機関投資家アナリストの方、しっかり取材してください。そして人、機械からの見えないメッセージを感じ取ってそれをレポートしてください。


株価を見てみます。
379円、実績ベースでのPER6.48倍、PBR0.3倍、配当利回りは3.17%です。


私の投資判断は「買い」となりました。
でも、ポートフォリオに占める割合はちょっとだけです。


理由として、当社のカネの使い道を考えてみました。エクイティディールによる資金調達は今の株価でやるのはかなり醜いですし、銀行借り入れも今までの無借金経営を変得る事になります。

だとすると、恐らくは当分、キャッシュで上手に回していくような経営が考えられるのです。で、機動的に自社株買いで実質の配当を上げてみれば、そのうち株価が動き始めるように思わなくもありません。

実際に動かなくても、まあ、3.17%であれば良いかなって感じです。3.17%に関しては他社でもそれくらいのレベルはありますが、この財務であれば、御の字ですよ。


5年経過しても今の株価のままであるって言うオチもありますが。また、利益率が落ち始めたりしたらちょっと怪しくなりますね。あとは大株主の業績かな。


最後に、

やはり単体決算の会社であれば、ある程度の統計ですべて見えてきます。私は実際に当社がどのような化粧箱を作っているのかも知りませんでした。のちに適当に調べてふ~んなるほどってなりましたが。

ただ、業績の上でその商品力を判断するといった事は、作業の効率化を高めます。ただ、逆に商品力を判断して今後の収益として計算することも必要なのです。

この順番と考え方をもって色々な会社を調査すると、非常に面白い会社に出会えるかもしれませんね。毎日積み重ねだな~って思う今日この頃です。


がんばれ、岡山製紙!!


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一時、伝説となった某有名中小型株ファンド「T」で株式投資の極意を学びました

こちらのブログでは日本株についてレポートします
講演やIRなどの「お仕事」もありますので更新は不定期になります

ヘッジファンドについて、また金融業界にかき消されているブラックボックスの部分も書こうと思います

「T」は匿名性の高いファンドです。それは、「ファンドはパフォーマンスで答える」必要があり、「誰が運用している」というのは関係ないのです

当ブログにおいても、「レポートの内容」が重要であり、「誰が書いているか」は関係ないのです

なので、
私も匿名性を持ってこちらで活動させて頂きます

SNSの時代で逆に繋がらず、逆張りで行こうと思います

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